Siekdamas išsiaiškinti priežastis, lemiančias pasyvią vertybinių popierių apyvartą, ir pateikti siūlymus, kurie leistų kapitalo rinkai efektyviausiu būdu prisidėti prie ekonomikos augimo, institutas parengė medžiagą dėl vertybinių popierių rinkos plėtros. Joje apžvelgiamos teisinės ir institucinės prielaidos vertybinių popierių rinkai Lietuvoje, šios rinkos vangumo priežastys, pateikiami siūlymai įsisenėjusioms problemoms vertybinių popierių rinkoje spręsti. Ši medžiaga buvo pateikta įvairioms valdžios institucijoms, tarptautinėms ir verslo organizacijoms.
Teisinės ir institucinės prielaidos vertybinių popierių rinkai Lietuvoje yra sudarytos
Vertybinių popierių rinkos pagrindai Lietuvoje pradėti kurti 1992 metais. Pradėjus vykdyti ekonomikos reformą buvo labai svarbu sukurti tinkamą teisinę ir institucinę bazę vertybinių popierių rinkai funkcionuoti. Ir idėja duoti impulsą naujai rinkos paslaugai atsirasti, ir konkretūs šios idėjos realizavimo veiksmai tada buvo privačiose rankose. Įtraukti valdžios institucijas į vertybinių popierių rinkos pagrindų kūrimą teko tuomet, kai išaiškėjo, jog techninę pagalbą galinti suteikti Prancūzijos Vyriausybė tai sutinka daryti tik tarpvalstybinių susitarimų pagrindu. Todėl 1992 m. rugsėjo 17 dieną buvo pasirašyta sutartis tarp Lietuvos ir Prancūzijos Vyriausybių, kurios tikslas – sukurti efektyvios, konkurencingos vertybinių popierių rinkos pagrindus.
Įgyvendinant šią sutartį buvo priimtas Lietuvos Respublikos Vyriausybės nutarimas “Dėl vertybinių popierių komisijos ir vertybinių popierių biržos įkūrimo”, kuris Finansų ministerijai, Lietuvos biržai ir Baltijos biržai suteikė teisę įsteigti Nacionalinę vertybinių popierių biržą – vieną iš būtinų institucijų, be kurios vertybinių popierių rinkos gyvavimas nebūtų pilnavertis. Nacionalinė vertybinių popierių birža (toliau Birža) buvo įkurta, 1993 m. balandžio 20 dieną įvykus steigiamajam Biržos akcininkų susirinkimui. Tai buvo pirmoji Baltijos šalyse įsteigta vertybinių popierių birža, kurios pagrindiniu akcininku tapo Lietuvos Respublikos finansų ministerija, valdžiusi 44,3 procentus įstatinio kapitalo. Tuo metu buvo gana natūralu ir pateisinama, kad valstybė prisidėjo prie naujos, į rinką orientuotos iniciatyvos įgyvendinimo, juolab kad ji ketino įnešti turtinį įnašą – pastatą. Kitos akcijos teko fiziniams ir juridiniams asmenims. 1998 metais Birža iš nepelno įmonės buvo reorganizuota į akcinę bendrovę, tačiau šio reorganizavimo metu vertybinių popierių biržos nuosavybės struktūra nepakito. Be Biržos šiuo metu veikia visos efektyviam vertybinių popierių rinkos funkcionavimui reikalingos institucijos: Vertybinių popierių komisija, Lietuvos centrinis vertybinių popierių depozitoriumas (beje, taip turintis valstybinės nuosavybės dėl panašių aplinkybių), maklerio įmonės. Laikui bėgant Lietuvoje ir toliau buvo kuriamos teisinės ir institucinės prielaidos efektyviai, saugiai ir gyvybingai vertybinių popierių rinkos veiklai užtikrinti.
Vertybinių popierių rinka išlieka negyvybinga
Nepaisant to, kad šiuo metu yra sukurta teisinė bazė, reglamentuojanti santykius vertybinių popierių rinkoje, ir, atrodytų, sąlygos plėtrai yra sudarytos, rinka neatlieka jai būdingo vaidmens. Vertybinių popierių rinka neišnaudoja savo potencialo taip, kad kuo efektyviau prisidėtų prie ekonomikos augimo, pasiūlydama žmonėms patogų prekybos kapitalu instrumentą.
Lietuvos vyriausybių programose tradiciškai įsipareigojama visapusiškai skatinti vertybinių popierių rinkos plėtrą. Siekiant suaktyvinti vertybinių popierių rinkos veiklą, vien 2000-2002 metais buvo imtasi nemažai skatinančių priemonių: atsisakyta pirkėjų ir parduodamų akcijų skaičiaus ribojimo; panaikintas kapitalo prieaugio mokestis; supaprastinta vertybinių popierių įkeitimo procedūra; atsisakyta tiesioginiais sandoriais įgyjamų vertybinių popierių kainų ribojimo; vertybinių popierių biržos valdybai suteikta teisė atleisti biržos narius nuo kasmetinių įmokų už tiesioginį sandorį, jei įrodoma, kad sandoris buvo sudarytas dėl klaidos ar dėl šitos priežasties nutrauktas; 2001 metais pradėjo veikti naujas Civilinis kodeksas, Akcinių bendrovių įstatymas. Deja, tai nedavė pageidaujamo postūmio vertybinių popierių rinkai.
Vertybinių popierių rinkos pasyvumas, negyvybingumas, net ir esant palankiai terpei plėstis, skatina ieškoti kitų, ne tik teisinių ir institucinių priemonių, kurios prisidėtų prie to, kad vertybinių popierių rinka galėtų išnaudoti savo potencialą.
Yra ne viena rinkos seklumo priežastis
Egzistuoja ne viena priežastis, kodėl vertybinių popierių rinka neatlieka savo vaidmens. Jas galima suskirstyti į kelias stambias grupes. Tai – finansinės, administracinės (procedūrinės) ir tradicinės (kultūrinės) priežastys. Apie jas – trumpai.
Finansinės vertybinių popierių rinkos seklumo priežastys yra glaudžiai susijusios su valstybės vykdoma skolinimosi politika. Santykinai didelės valstybės skolinimosi apimtys, šio instrumento patikimumas ir pelningumas, kiti reguliavimai, skatinantys investuoti būtent į šiuos instrumentus (draudimo įmonės be apribojimų gali investuoti tik į Lietuvos valstybės skolos popierius, bankų investicijos į šiuos popierius vertinamos kaip nerizikingos, palūkanos nepamokestinamos ir t.t.), lemia tai, kad didelę dalį potencialių kapitalo rinkos dalyvių lėšų absorbuoja vyriausybės vertybiniai popieriai.
Administracinės arba procedūrinės vertybinių popierių rinkos neišsivystymo kliūtys sietinos su vertybinių popierių rinką reguliuojančių teisės aktų gausa ir jų sudėtingumu. Užuot užtikrinusios rinkos saugumą, reguliavimo priemonės sukelia neigiamą pašalinį rezultatą – rinkos vangumą. Pertekliniai reguliavimai saugant mažuosius investuotojus lemia tai, kad įmonės, jų stambieji savininkai vengia bendrai organizuoti verslą su plačiu savininkų sluoksniu. Antra vertus, egzistuojančios paskatos slėpti pelną, nemokėti dividendų, juos išiminėti netiesioginiais būdais ir toliau palieka smulkųjį investuotoją be realios apsaugos ir be motyvacijų naudotis vertybinių popierių rinkos paslaugomis. Sprendimas valstybinių įmonių privatizavimą vykdyti ne per Biržą, bet sudarant tiesioginius sandorius taip pat bylojo apie faktą, kad ir pati valdžia dėl sunkiai paaiškinamų motyvų nenoriai naudojosi rinkos mechanizmu, tuo pačiu dar pagilindama šios rinkos stagnaciją.
Padėtis vertybinių popierių rinkoje priklauso nuo to, ar gajos korporacijų valdymo tradicijos Lietuvoje, bei liudija jų silpnumą. Finansinės traukos centras Lietuvoje akivaizdžiai yra komerciniuose bankuose, kuomet ir potencialūs vertybinių popierių pirkėjai (smulkūs ir vidutiniai investuotojai) dažniausiai apsiriboja indėliais bankuose, ir potencialūs kapitalo pirkėjai finansinių išteklių taip pat mieliau ieško ne kapitalo rinkoje, bet komerciniuose bankuose. Tai įprastesnis, geriau pažįstamas finansinis instrumentas, juo labiau padedantis išvengti nepriimtinos biurokratijos.
Apibendrinant reikia pasakyti, kad vertybinių popierių rinkos ateitis, jos gyvybingumas gali būti siejamas tik su globalizacijos procesais, konkurencija, integracija į pasaulio kapitalo judėjimą. Panaikinus administracinius ir finansinius barjerus, šis neišvengiamas integracijos procesas padėtų suformuoti naujas tradicijas ir aktyviau naudotis pasaulyje itin paklausia vertybinių popierių rinkos siūloma paslauga.
Vertybinių popierių rinkos ateitį būtina sieti su Biržos privatizavimu
Vertybinių popierių rinkos globalizacija dažnai suprantama siaurai – kaip skirtingų šalių biržų prekybos sistemų sujungimas, t.y. procedūrinių barjerų pašalinimas. Iš tikrųjų tokia pozicija turi gana tvirtą pagrindą: pastaruoju metu Europoje pastebima biržų sujungimo tendencija, kuriasi keli stiprūs prekybos vertybiniais popieriais centrai.
Antai Euronext, sudaryta iš Amsterdamo, Paryžiaus, Briuselio, Londono bei Portugalijos Lisabonos ir Oporto biržų* (* – http://www.nse.lt/beta/KRzyn.php?unq=616) , ir Varšuvos vertybinių popierių biržos sudarė kryžminės narystės ir prekybos sutartį, todėl šių biržų nariai turės priėjimą prie visų biržų produktų; prekybos sistemas apjungė Talino ir Helsinkio vertybinių popierių biržos; norą susijungti ir bendradarbiauti su kitomis biržomis pareiškusios Stokholmo, Vokietijos vertybinių popierių biržos, Šveicarijos Virt-x, užimanti net 7-8 procentus metinės akcijų prekybos Europoje.
Be jokios abejonės, prekybos sistemų sujungimas su kitomis, didesnėmis ir stipresnėmis vertybinių popierių biržomis smarkiai pakeistų ir Lietuvos akcijų rinką – ji taptų labiau pastebima užsienio investuotojams, dėl to atsirastų prielaidos didėti Lietuvos vertybinių popierių likvidumui. Atsižvelgiant į pasaulines tendencijas ir kaimyninių šalių veiksmus šioje srityje, yra naudinga integracijos procesų neatidėlioti, nes vėliau jie gali vykti itin nepalankiomis sąlygomis. Susijungus kaimyninių biržų sistemoms, Lietuvos emitentai ir investuotojai gali imti naudotis naujų, patrauklesnių prekybos centrų paslaugomis, o ištuštėjusi Birža taptų nepatrauklia partnere.
Biržos integracijos būtinybė yra gana aiškiai suvokiama, viešai svarstomos prekybos sistemų jungimo alternatyvos. Tačiau esama aplinkybių, kurios gali neigiamai paveikti konkretaus sprendimo priėmimą. Pirma, pats sprendimas dėl prekybos sistemų jungimo yra atidedamas (pavyzdžiui, kaimyninės Estijos ir Latvijos biržos yra pažengusios kur kas toliau sprendžiant šiuos klausimus); antra ir svarbiausia, net jei sprendimas ir būtų skubiai priimamas esamomis sąlygomis, tikėtina, kad jis būtų pagrįstas ne ekonominiais, bet politiniais argumentais. Politizuoto sprendimo galimybė yra susijusi su faktu, kad Nacionalinę vertybinių popierių biržą realiai valdo valstybė ir šis faktas neišvengiamai paveiks prekybos sistemų pasirinkimo kriterijus.
Racionalų ir ekonomiškai pagrįstą sprendimą, susijusį su tolesnės Biržos plėtros ir veiklos perspektyvomis, gali priimti tik privatus Biržos savininkas, suinteresuotas efektyvia ir pelninga Biržos veikla. Tai yra būtina prielaida, kad ateityje netektų diskutuoti dėl priimto sprendimo racionalumo, efektyvumo, kvestionuoti ar abejoti juo. Todėl Nacionalinės vertybinių popierių biržos privatizavimo ir prekybos sistemų integravimo klausimai turi būti sprendžiami sistemiškai – iš pradžių vykdant Biržos privatizavimą, ir tik po to naujam savininkui apsisprendžiant dėl prekybos sistemų partnerio, jei tokio apsisprendimo poreikis išliktų.
Paprastai vertybinių popierių biržos yra privačios, o jų privatizavimą remia tarptautinės organizacijos. Kalbant apie Baltijos šalis, 2001 metais Helsinkio biržų grupė (HEX) tapo strategine Talino vertybinių popierių biržos investuotoja, įsigijusia 61,6 procentus jos akcijų. HEX taip pat derasi su Rygos vertybinių popierių biržos akcininkais dėl latvių biržos akcijų įsigijimo. Tuo tarpu Lietuvos nacionalinė vertybinių popierių birža net nėra įtraukta į privatizuojamų objektų sąrašą. Esant tokiai situacijai, nėra adekvataus investuotojų susidomėjimo Lietuvos vertybinių popierių biržos privatizavimu.
Kaip jau buvo minėta, valstybės dalyvavimą biržos kapitale lėmė to meto ekonominiai-politiniai niuansai. Tačiau ir tuomet nebuvo abejojama, kad geriausia birža – privati. Būtent todėl galiojantys teisės aktai leido steigti ir visiškai privačias biržas, konkuruojančias tarpusavyje (jos neįsisteigė, nes tai lėmė rinkos sąlygos). Valstybės dalyvavimą Vertybinių popierių biržoje nulėmė ne jokie „strategiškumo“, „prioritetų“ ar kiti ideologiniai motyvai, kurie būtų pasmerkę Biržą amžinai likti valstybės nuosavybe ar būti tarp paskutiniųjų privatizuojamų objektų sąraše. Šiuo metu, kai sukurtos teisinės prielaidos efektyviai ir gyvybingai vertybinių popierių rinkai funkcionuoti, valstybės dalyvavimas Biržos kapitale tapo nereikalingas, o kai kuriais atvejais net kliudantis sėkmingai Biržos veiklos plėtrai.
Išdėstyti argumentai rodo, kad siekiant visapusiškos kapitalo rinkos plėtros būtina neatidėlioti Nacionalinės vertybinių popierių biržos privatizavimo. Nacionalinę vertybinių popierių biržą būtina įtraukti į privatizuojamų objektų sąrašą ir perduoti Valstybiniam turto fondui, taip sudarant sąlygas potencialiems investuotojams teikti privatizavimo pasiūlymus. Atkreipiame dėmesį, kad svarbiausių ir stambiausių objektų privatizavimą tikimasi baigti iki 2002 metų pabaigos, todėl Nacionalinės vertybinių popierių biržos privatizavimo programos parengimą reikėtų sieti su šia data.
Išvados
1) teisinės ir institucinės prielaidos vertybinių popierių rinkos plėtrai Lietuvoje yra sudarytos, tačiau rinka neišnaudoja savo potencialo, neprisideda prie ekonominio augimo;
2) vertybinių popierių rinkos ateitis, jos gyvybingumas gali būti siejamas tik su globalizacijos procesais, integracija į pasaulio kapitalo judėjimą;
3) racionalų ir ekonomiškai pagrįstą sprendimą, susijusį su tolesnėmis Nacionalinės vertybinių popierių biržos plėtros perspektyvomis, gali priimti tik privatus savininkas, suinteresuotas efektyvia Biržos veikla;
4) Nacionalinę vertybinių popierių biržą būtina įtraukti į privatizuojamų objektų sąrašą ir perduoti Valstybiniam turto fondui, sudarant sąlygas potencialiems investuotojams teikti privatizavimo pasiūlymus.
