Šiaudinis yra Lietuvos banko Pinigų politikos priemonių skyriaus viršininkas, socialinių mokslų daktaras. Jis tyrinėja, kaip veikia valiutų valdybos mechanizmai pasaulyje, šia tema yra apsigynęs Vilniaus universiteto disertaciją daktaro laipsniui gauti. Prieš dešimtį metų p. S. Šiaudinis buvo valiutų valdybos sistemos oponentas, vėliau tapo jos šalininku.
Lietuvos valiutų valdyba savo dešimtmetį pasitinka jau kelintus metus šalies ekonomikai veržliai augant ir tenkinant visus Mastrichto kriterijus, taikomus ES šaliai, norinčiai prisijungti prie euro zonos. Dominuojanti Lietuvos ir užsienio specialistų dalis bei visuomenė palankiai vertina Lietuvos siekį ir galimybes išlaikyti dabartinį lito kursą ir valiutų valdybą tiek prisijungiant prie Valiutų kursų mechanizmo II (VKM II) – ES reikalaujamos tarpinės stadijos šalies pasirengimui narystei euro zonoje įvertinti, – tiek ir dalyvaujant jame iki narystės Europos pinigų sąjungoje. Tačiau toks palankus požiūris į valiutų valdybą Lietuvoje ir kitur buvo ne visada ir per paskutinius dešimtį metų reikšmingai pasikeitė.
Lietuvoje valiutų valdyba buvo įsteigta paskutiniajame praeito amžiaus dešimtmetyje, šio modelio renesanso laikotarpiu. Trejais metais anksčiau (1991 m.) valiutų valdyba buvo įkurta Argentinoje, 1992 m. – kaimyninėje Estijoje, o trečiaisiais Lietuvos modelio veikimo metais – Bulgarijoje ir Bosnijoje.
Tuo metu akademiniuose sluoksniuose ir pinigų politikos praktikų tarpe vyravo nuomonė, kad valiutų valdyba tinka greitai stabilizuoti besivystančios šalies valiutą ir suteikti jai patikimų pinigų įvaizdį (pastarasis motyvas dominavo valiutų valdybą steigiant Lietuvoje, kur hiperinfliacijos laikotarpis jau buvo įveiktas anksčiau). Daugeliui atrodė, kad valiutų valdybos nebus tvarūs režimai dėl riboto, kaip buvo įprasta manyti, ekonomikos lankstumo reaguojant į stipresnius išorinius iššūkius, nepakankamo valdžios ryžto struktūrinėmis
reformomis skatinti šį lankstumą ir vykdyti taupią fiskalinę politiką bei didėjančios tikimybės kilti likvidumo krizei natūraliai besiplečiančiame finansų sektoriuje. Taigi, valiutų valdyba gali būti tik laikinas „skydas“ aktyviai ruoštis lankstesnei pinigų politikai arba prisijungti prie šaliai tinkamos pinigų sąjungos (jeigu tokia yra), o staigi griūtis būtų labai skausminga (plačiau žr.: Kopcke R. (1999)).
Pirmaisiais Lietuvos valiutų valdybos gyvavimo metais šalies narystė ES, o tuo labiau tik įkurtoje pinigų sąjungoje, atrodė tolima ir neapibrėžta. Mūsų ūkio atsigavimas daugeliui atrodė pernelyg lėtas, o jauna finansų sistema patyrė nemažai bankų žlugimų ir 1995 m. pab. – sisteminę krizę. Esant šioms aplinkybėms, naujoji valdančioji dešiniųjų dauguma (1996 m. ruduo), pritariant daugeliui žinomų Lietuvos (taip pat ir centrinio banko) ekonomistų, parėmė laipsnišką valiutų valdybos atsisakymo planą. Jį formalizavo Lietuvos banko pinigų politikos programa 1997-1999 m. Rinkoms prognozuojant lito devalvaciją, litų palūkanos išliko aukštos iki 2001 m., nors vidutinė metinė infliacija 1997 m. nukrito iki vienaženklio skaičiaus, o nuo 1999 m. nebeviršijo 2 proc.
Ironiška, bet Rusijos krizei 1999 m. skaudžiai palietus Lietuvos ūkį buvo atidėti planai atsisakyti valiutų valdybos, kuri iki tol laikyta pernelyg nelanksčia ir trukdančia tinkamai reaguoti į besikeičiančias ekonomines sąlygas. To meto valdžios įsipareigojimas, derantis su Tarptautiniu valiutos fondu (TVF) dėl Prevencinės stabilizavimo programos atnaujinimo, dar kuriam laikui išlaikyti šį modelį ir radikaliai sugriežtinti fiskalinę politiką leido 1999 m. užsienyje pasiskolintais pinigais išsigelbėti nuo nemokumo. (Sutartis su TVF formaliai buvo pasirašyta 2000 m. kovo mėn., t.y. jau praėjus kritiniam valstybės finansų laikotarpiui).
Antrosios kartos valiutų valdyboms įrodžius savo gyvybingumą ir sukaupus ilgesnes ekonomikos duomenų eilutes, buvo paskelbti autoritetingų specialistų tyrimai, atskleidę valiutų valdybų kaip ilgalaikės strategijos efektyvumą (A. Ghosh (1998); A. Gulde (2000); L. Batiz (2000)). Po 1998-1999 m. vykusių tarptautinių diskusijų, ES institucijos 2000 m. oficialiai paskelbė, kad šalis, taikanti valiutų valdybą, gali prisijungti prie VKM II ir ruoštis narystei euro zonoje (Europos centrinio banko (ECB) prezidentas šią nuostatą išdėstė 2000 m. balandį, ES Vadovų Tarybos susitikimas – 2000 m. gruodį). Tuo pat metu ES pareigūnai pabrėžė, kad valiutų valdyba būtų vienašališkas ją taikančios šalies įsipareigojimas laikytis griežtesnio režimo, nei numato VKM II. Kiekvienos tokios šalies galimybė išlaikyti esamą fiksuotą kursą ir valiutų valdybą turės būti svarstoma atskirai pagal bendras daugiašalių derybų procedūras, vertinant šio modelio tvarumą ir tinkamumą tos šalies ūkiui konverguojant su euro zonos ekonominiu branduoliu.
Trys iš keturių geriausiai žinomų ir šiuo metu veikiančių valiutų valdybų yra šalyse, siekiančiose narystės ES ir euro zonoje. Tai Bulgarija, Estija ir Lietuva, kurios ketina šio režimo laikytis iki pat narystės euro zonoje.
Aiškus Lietuvos planas prisijunti prie pinigų sąjungos, prognozuojamas netolimas šios jungties laikas, konkurencingumą demonstruojantis ūkis, valstybės finansų drausmė, pakankamai sveika ir neišplėtota bankų sistema (maža likvidumo krizės rizika pinigų paklausos „susitraukimo“ atveju), objektyviai maža vietos finansų rinka (mažai erdvės spekuliacinei atakai), įsipareigojimai ES institucijoms tęsti ūkio lankstumą didinančias struktūrines reformas, – visų šių veiksnių derinys labai padidino pasitikėjimą šalies valiutų valdyba, ir net konceptualūs valiutų valdybos kritikai pripažino tokios politikos sėkmę.
Lietuvoje realių pajamų (BVP 1 gyventojui pagal perkamąją galią) ir kainų lygis iš lėto auga link turtingesnių ES kraštų, bet vis dar sudaro tik 40-50 proc. euro zonos vidurkio, todėl realus lito kursas, nepaisant ilgą laiką aukštesnės infliacijos, išlieka stipriai nuvertintas. Valiutos kurso aspektu Lietuva yra toli nuo ilgalaikės pusiausvyros, į kurią laipsniškai konverguoja, tačiau taip pat ir „neiššoka“ iš ES esamų ir būsimų narių, išsidėsčiusių pagal realių pajamų ir kainų lygį, trajektorijos.
Šiomis aplinkybėmis būtų sudėtinga įrodyti, kad kitoks lito kursas būtų geresnis, o neigiamos jo keitimo pasekmės pernelyg akivaizdžios. Lietuvos valiutų valdybos oponentai taip ir nepasiūlė įtikinamo alternatyvaus lito kurso svyravimų mechanizmo ir neišsklaidė abejonių dėl jo skaidrumo.
Honkongo valiutų valdyba susiduria su daug didesniais iššūkiais nei būsimos ES narės. Šios šalies ekonomika, spartėjant integracijai su keleriopai žemesnio kainų lygio Kinijos ūkiu, patyrė užsitęsusį defliacinį nuosmukį. Tuo pat metu pinigų sąjungos planai dar nesvarstomi dėl išliekančių didžiulių ūkio skirtumų ir ribotai konvertuojamos Kinijos valiutos. Vis dėlto Kinijos ir paties Honkongo valdžia bei žinomi ekonomistai laikosi nuomonės, kad naudingiausia išlaikyti dabartinį valiutos režimą ir suteikti daugiau lankstumo realiai ekonomikai.
Valiutų valdybos ir Eurosistemos pinigų politikos kasdienio įgyvendinimo priemonių (operacinių sistemų) skirtumai yra akivaizdūs, ir juos dažnai akcentavo valiutų valdybos oponentai. Tačiau euro zonos bankų sistemos likvidumo valdymo tendencijos rodo, kad tai nebus rimta kliūtis valiutų valdybų šalims.
Po pinigų sąjungos didieji euro zonos bankai savo likvidumo valdymą išplėtė į tarptautinę euro pinigų rinką ir vis labiau centralizuoja savo finansinės grupės iždo valdymą. Mažesnieji ir vidutiniai bankai, kuriems galima būtų prilyginti ir Lietuvoje veikiančius, savo pagrindinę veiklą ėmė dar labiau orientuoti į vietos rinką, o likvidumą dažniausiai valdo sandoriais su minėtais tarptautiniais bankais. Eurosistemos pinigų politikos operacijose tiesiogiai dalyvaujančių ir čia tarptautiniu mastu konkuruojančių kredito įstaigų sumažėjo iki 4-5 proc. potencialių dalyvių (įstaigų, kurioms ECB taiko privalomųjų atsargų reikalavimus). Taigi, tarpbankinė eurų rinka tampa vis svarbesnė perskirstant euro zonos bankų likvidžias atsargas ne tik šalies viduje, bet ir tarptautiniu mastu. Valiutų valdybos mechanizmas natūraliai skatina šalies bankus valdant savo likvidumą jau dabar aktyviai veikti šioje rinkoje.
Jau steigiant šiuolaikinės valiutų valdybos imtos lyginti su sėkmingomis pirmtakėmis – pirmosios kartos (ortodoksinėmis) valiutų valdybomis, veikusiomis nuo XIX a. vidurio iki XX a. pirmosios pusės daugiau kaip 70 to meto kolonijų. Valiutų valdybų šalininkai ir priešininkai šių kartų skirtumus naudojo savo argumentams pagrįsti. Ortodoksinio modelio šalininkai priekaištavo, kad šiuolaikines valiutų valdybas įgyvendinančios institucijos (paprastai – centriniai bankai) išsaugojo kai kurias papildomas pinigų politikos priemones, bankų priežiūros ir paskutinio skolintojo funkcijas, todėl gali iškreipti pinigų pasiūlos savireguliaciją ir pakenkti ilgalaikiam makroekonomikos stabilumui. Modelio oponentai, priešingai, nurodydavo, kad šiuolaikiniame finansų rinkų pasaulyje veikiančios valiutų valdybos privalo turėti daugiau lankstumo,
bet turi jo nepakankamai. Daugelis šalininkų ir oponentų sutarė, kad šiuolaikiniai modeliai nebėra tikrosios valiutų valdybos, o tik panašūs į jas kvazi-pakaitalai.
Baigiantis dešimtmečiui pasirodė šiuolaikinės valiutų valdybų kartos savitumą nagrinėjančių ir pateisinančių publikacijų (C. Ho (2000)). Tačiau ši tema nesulaukė gilesnio nagrinėjimo tikriausiai todėl, kad ir antrosios kartos modeliai įgyvendino pinigų pasiūlos automatizmą, ir pagrindiniu klausimu liko pasirinkimas tarp valiutų valdybos ir lankstesnių valiutos kurso režimų.
Būtų sudėtinga įrodyti, kad Argentinos valiutų valdybos žlugimą (2001) lėmė jos nukrypimai nuo ortodoksinio etalono, o ne fundamentalūs veiksniai: pagrindinių prekybos partnerių atžvilgiu brangusi bazinė valiuta, ilgametė išlaidi fiskalinė politika, nelanksti darbo rinka, monopolizuota ekonomika ir nesugebėjimas krizės akivaizdoje sugriežtinti ekonominės politikos.
Vis dėl to atidesnis požiūris į aplinkybes, kuriomis veikia šiuolaikinės valiutų valdybos ir jų bendrus bruožus, atskiriančius tiek nuo ortodoksinio modelio, tiek nuo šių laikų kitų fiksuoto kurso režimų, leistų išvengti dalies ginčų.
Ortodoksinės valiutų valdybos buvo kolonijoms patogus metropolijos valiutos transformavimo vietos vartojimui mechanizmas. Bankų priežiūros ir paskutinio skolintojo funkcijas atlikdavo metropolijos centrinis bankas savo šalies bankams, kurių filialai ir sudarydavo kolonijų bankų sistemas.
Šiuolaikines valiutų valdybas dažniausiai [U1] pasirenka nepriklausomos valstybės. Šie modeliai taip pat remiasi pinigų pasiūlos savireguliacija, tačiau už savo pirmtakes turi daugiau atsakomybės dėl bankų sistemos stabilumo ir veikia sudėtingesnių finansų rinkų bei mobilesnio kapitalo sąlygomis. Šalia ortodoksinio modelio požymių (laisvo kapitalo judėjimo, įstatymais įtvirtintų fiksuoto kurso ir automatiško bazinės valiutos supirkimo-pardavimo) joms būdingi žemiau apibendrinti ypatumai:
1. Nacionalinių pinigų padengimo bazine valiuta reikalavimai yra švelnesni –reikalaujama padengti tik dalį centrinio banko įsipareigojimų (pinigų bazę (Argentina), įsipareigojimus nacionaline valiuta (Estija, Lietuva)) bendrosiomis, o ne grynosiomis užsienio valiutos atsargomis. Švelnesnius reikalavimus lėmė susiklostęs centrinių bankų įsipareigojimų padengimas prieš įvedant valiutų valdybą ir noras išsaugoti paskutinio skolintojo galimybes sisteminių bankų krizių atveju, kurių tikimybė buvo ypač didelė finansų stabilizavimo pradžioje. Kokybinis pokytis įvedant valiutų valdybas buvo ne absoliutus padengimas, bet perėjimas prie pinigų pasiūlos automatizmo ir susiejimas su mokėjimų balanso dinamika. Beje, daugelis ilgiau veikiančių valiutų valdybų (tarp jų Estijos, Honkongo ir Lietuvos), reinvestuojant dalį užsienio turtu uždirbto pelno, pasiekė ortodoksinį standartą – centrinio banko grynųjų užsienio atsargų perviršį virš visų jo vidaus įsipareigojimų.
2. Pirmosios kartos valiutų valdybos paprastai apsiribodavo grynųjų pinigų keitimu. Šiuolaikinėse finansų rinkose veikianti valiutų valdybų karta pinigų pasiūlos savireguliaciją įgyvendina greičiau ir pigiau. Dominuoja valiutos keitimo negrynaisiais operacijos, kurios yra natūraliai pigesnės, todėl centriniai bankai gali taikyti mažesnį supirkimo ir pardavimo kursų skirtumą arba iš viso jį panaikinti (Estija tai padarė 1996 m., Lietuva – 2004 m.). Pagrindiniai centrinių bankų operacijų partneriai, kaip ir kitų valiutos režimų atvejais, – vietos bankai, kurie, tarpininkaudami tarp ūkio ir pinigus leidžiančios institucijos, operatyviai pateikia jai grynąjį ūkio poreikį pinigams. Neatsitiktinai centriniai bankai organizuoja tarpbankinių atsiskaitymų sistemas, jas glaudžiai integruodami su pinigų savireguliacijos mechanizmu. Bulgarijoje ir Lietuvoje centrinis bankas tiesiogiai keičia valiutą ir vyriausybei, – tai neretai sukelia papildomus bankų sistemos likvidumo svyravimus ir vėl „įjungia“ savireguliacijos mechanizmą – bankų ir centrinio banko valiutos keitimo sandorius.
3. Naudodamos papildomas pinigų politikos priemones, šiuolaikines valiutų valdybas įgyvendinantys centriniai bankai siekia išlaikyti bankų sistemos likvidumo buferį, kurį bankai turi suformuoti be skolinimosi centriniame banke, ir kuris, pinigų paklausos trumpalaikių svyravimų metu, suteikia savireguliacijos mechanizmui daugiau stabilumo. Bulgarijos, Estijos ir Lietuvos centriniai bankai šiuo atveju taiko privalomųjų atsargų reikalavimus, o Honkongo pinigus reguliuojanti institucija analogišką buferį suformuoja, išplatindama bankams savo skolos vertybinius popierius. Anksčiau Estijos (1993-2000) ir Lietuvos (1997-2000) centriniai bankai taip pat vykdė ribotas atvirosios rinkos operacijas bankų sistemos likvidumo svyravimams sušvelninti, tačiau bankams išplėtojus likvidumo valdymo galimybes vietos ir tarptautinėje rinkoje, šių diskutuotinų operacijų buvo atsisakyta.
4. Šiuolaikines valiutų valdybas gretinant su kitais fiksuoto kurso režimais, matyti, kad faktinis padengimas nėra universalus skiriamasis bruožas. Paskutinį dešimtmetį prieš narystę euro zonoje Austrijos centrinio banko visų vidaus įsipareigojimų faktinis padengimas grynuoju užsienio turtu buvo teigiamas ir didesnis ne tik už Lietuvos, bet ir už Estijos padengimą pastaraisiais metais. Olandijos (iki pinigų sąjungos) ir Latvijos (dabar) pinigų analogiškas padengimas yra žemiau 100 proc., bet viršija Bulgarijos rodiklį. Esminį šių valiutos kurso režimų skirtumą atskleidžia centrinių bankų nuolat taikomos pinigų politikos priemonės. Valiutų valdybos tradiciškai remiasi pinigų pasiūlos savireguliacija – komercinių bankų inicijuojamu bazinės valiutos supirkimu-pardavimu centriniame banke. Tuo tarpu kitais fiksuoto kurso atvejais centriniai bankai pusiausvyros paprastai pirmiausia siekia atvirosios rinkos operacijomis, kuriomis stengiasi nustatyti ar išlaikyti pinigų rinkos palūkanų lygį, atitinkantį fiksuotą valiutos kursą. Automatiškas valiutos intervencijas jie vykdo jau antrajame kurso „gynybos ešalone“, bet, tuo pačiu, toleruoja didesnius nei valiutų valdybos rinkos kurso svyravimus apie oficialiai fiksuotą kursą.
Apibendrinant antrosios kartos valiutų valdybų savitumą būtų galima teigti, jog jį lemia siekis užtikrinti pinigų savireguliacijos mechanizmą šiuolaikinių finansų rinkų aplinkoje. Todėl šiuolaikinės valiutų valdybos neturėtų būti vadinamos su priešdėliu „kvazi-“.
* Autoriaus veiklos sritys: pinigų politikos įgyvendinimas ir pinigų rinka. Straipsnyje išdėstytos autoriaus mintys nebūtinai sutampa su oficialia Lietuvos banko pozicija.
Literatūra
Abildgren K. An empirical Assessment of the Eurosystem’s Weekly Tenders. Paper presented at the ECB Lecture Series on „Monetary policy implementation, operations and money markets“, European Central Bank, Frankfurt a.M., 38 p.
Alonso-Gamo P., Fabrizio S., Kramarenko V., Wang Q., 2002. Lithuania: History and Future of the Currency Board Arrangements. IMF Working Paper, No 127, August, 34 p.
Ghosh A., Gulde A., Wolf H., 1998. Currency Boards: The Ultimate Fix? IMF Working Paper, No 8, January, 22 p.
Gulde A., Kahkonen J., Keller P. , 2000. Pros and Cons of Currency Board Arrangements in the Lead-up to EU Accession and Participation in the Euro Zone. IMF Policy Discussion Paper, No 1, January, 25 p.
Gulde A., Keller P., 2002. Another Look at Currency Board Arrangements and Hard Exchange Rate Pegs for Advanced EU Accession Countries // Alternative Monetary Regimes in Entry to EMU, U. Sepp and M. Randveer (eds.), Eesti Pank, Tallinn, p. 271–303.
Hanke S., Schuler K., 2000. Currency Boards for Developing Countries: A Handbook, June, 82 p.: http://users.erols.com/kurrency/icegrev.htm.
Ho C., 2002. A Survey of the Institutional and Operational Aspects of Modern-day Currency Boards. BIS Working Paper, No 110, March, 21 p.
Hong Kong’s Currency Board: What’s in a Peg?, 2002 // The Economist, 2 November, p. 81.
Kopcke R., 1999. Currency Boards: Once and future Monetary Regimes? // New England Economic Review, May/June, p. 22-37 (vertimas išspausdintas „Pinigų studijose“ 2002, Nr. 2).
Kuodis R., 2003. Dėl narystės Ekonominėje ir pinigų sąjungoje siekiančių šalių valiutos kurso pasirinkimo strategijų // Pinigų studijos, Nr. 1, p. 5–22, Lietuvos bankas, Vilnius.
Kuodis R., Vetlov I., 2002. Pinigų politikos poveikio mechanizmas Lietuvoje // Pinigų studijos, Nr. 3, p. 27–63, Lietuvos bankas, Vilnius.
Lietuvos banko pinigų politikos programa 1997-1999 // Valstybės žinios, 1997, Nr. 10-197.
Memorandum of Economic Policies of the Government of Lithuania and the Bank of Lithuania for the Period January 1, 2000-March 31, 2001, February 2000: http://www.imf.org/external/country/LTU/index.htm
Pinigų politika. Lietuvos laisvosios rinkos institutas, 2000 m. vasaris, iš leidinio „Seimas 2000“: http://www.lrinka.lt/Projektai/Pinigpolitika.phtml
Schuler K., 1999. The importance of Being Orthodox. Paper prepared for Hong-Kong Baptist University’s International Workshop on Currency Boards, 9 October 1999.
Seminar on Currency Board in the context of EU acession, 25 November 1999, European Commission, Brussels // Enlargement papers, No. 1, May 2000, 171 p.
Šiaudinis S., 2003. Šiuolaikinių valiutų valdybų operacinių sistemų veiksmingumas. Socialinių mokslų daktaro disertacija, Vilniaus universitetas.
Vinkus M., 2002. Valiutų valdyba ir neoliberalizmas Lietuvoje: idėjų suderinamumas Lietuvoje // Pinigų studijos, Nr. 1, p. 5-17, Lietuvos bankas, Vilnius.
